*ST六化(600470.CN)

六国化工:谋求稳定主营,尝试多元发展

时间:10-04-21 00:00    来源:华泰联合证券

六国化工是我国重点发展的磷肥生产大型骨干企业,二铵产能100 万吨,其中60 万吨可随时转产复合肥,磷铵产量列国内前5 名,且连年增长。公司销售模式有效、地理位置优越,但上游原料外购为主,资源瓶颈制约公司主业发展。

多年积累的“六国”品牌效应和“驻点直销”模式,保证了公司稳定增长的销量水平,“驻点直销”模式也使得公司应收账款处于行业内较低水平。

铜陵地理位置优越,相比西南地区,铁路运输至种粮大省山东、河南及稍远的东北地区,约可减少里程2000 公里。

上游原料瓶颈制约公司发展,2007 年起公司二铵毛利率开始低于行业内其他公司,主要由于此时国内磷铵产能开始过剩,公司原材料大量外购的弊端显现。铜陵硫酸资源丰富,公司有采购价格优势,但仍需承受价格波动风险。磷矿石80%以上采自湖北宜昌,采购运输成本较高,矿石资源瓶颈直接制约公司发展。宿松磷矿今年年中试产,达产后可采精矿约40 万吨/年,我们估算可将公司矿石平均成本降至450 元/吨,仍高于业内其他公司。

拟定向增发建设的28 万吨合成氨项目,将公司液氨成本由现在的2500-2600 元/吨降至1900-2000 元/吨,根本解决公司液氨采购成本高及长途运输存在安全隐患等问题,2012 年后长期利好公司发展。

国内磷铵产能过剩。在新建产能仍不断增长;09 年末完成大量补库存;中国关税限制磷肥出口等多重不利因素影响下,我们预计10 年国内磷铵价格不会出现明显上涨,行业盈利仍将处于较低水平。

公司投资湿法磷酸净化项目或将成为未来发展的亮点,5 万吨工业级湿法磷酸项目今年年底可投产,我们测算该项目盈利水平应高于磷肥。之后2 万吨食品级磷酸项目将择期投产,若顺利,公司将可能向更高端和更大规模的净化磷酸盐领域发展。

我们预测公司10 年(增发摊薄前)EPS 0.39 元,11 年EPS 0.40 元,目前股价已基本反应未来预期,首次给予“中性”评级。